Analyse Libérale

Régulation-dérégulation: les enseignements de la crise.

17 Novembre 2008 , Rédigé par Vladimir Vodarevski Publié dans #Crise et Relance

 

     Le discours le plus habituel aujourd'hui est de présenter la crise financière actuelle comme la conséquence des excès provoqués par l'économie de marché et la dérégulation. Ce qui signifie que, pour éviter ce genre de crise à l'avenir, il faut plus de régulation, et moins d'économie de marché.

     Des appels se font donc entendre pour un plus grand rôle de l'Etat dans l'économie, une coopération entre Etats également, pour réguler l'économie. Un rôle accru est souhaité pour le FMI (Fonds Monétaire International) dans le système financier mondial. L'Etat, ou d'autres organismes désignés par lui, sont aussi souhaités comme étant les garants d'un système plus sain, moins inégalitaire, plus juste.


     Tenir ce raisonnement suppose que l'on soit dans une économie dérégulée. Or, ce n'est pas le cas. La crise financière force effectivement à se poser des questions en matière de régulation de l'économie.

     Cependant, quand on observe l'économie d'aujourd'hui, ainsi que le mécanisme de la crise, on ne peut pas poser le débat en termes de dérégulation contre régulation. En effet, l'économie n'est pas dérégulée. Elle est régulée, quoi qu'on en dise. Et, d'autre part, l'économie de marché n'est pas un système dérégulé. Au contraire, pour qu'elle fonctionne correctement, il faut que certaines règles soient respectées.


     La crise financière ne peut donc être analysée en termes simplistes de dérégulation contre régulation, pour ou contre économie de marché. Ce sont peut-être des idées simplistes, d'ailleurs, qui sont responsables de la crise.


     Que montre l'analyse des événements, l'analyse du mécanisme de la crise? Que c'est à la fois une forme de régulation qui est en partie responsable de cette crise, ainsi que la non application des règles de l'économie de marché.


     Pour analyser cette crise, et sortir de la logique régulation contre dérégulation, il est nécessaire de montrer d'abord que l'économie est régulée. Ce qui sera fait dans une première partie. Ensuite, sera montré quelle forme de régulation a eu un rôle dans la crise financière. Enfin, il sera montré que l'économie de marché a des règles, et qu'il faut les appliquer pour que les marché remplissent le rôle qu'on attend d'eux.


Le système économique d'aujourd'hui est régulé.

     Le sentiment de dérégulation de l'économie s'explique par les évolutions de ces dernières décennies. Celles-ci ont été marquées par les privatisations, par la fin de certains monopoles d'Etat, par le développement du commerce international. Il y a eu un fort développement de la concurrence, des marchés financiers, en même temps qu'un discours de retrait de l'Etat de l'économie.


     L'importance prise par les marchés, la concurrence, ont donné le sentiment que l'économie n'était encadrée par aucune règle. Car on a popularisé l'idée que le marché, c'était l'abolition des règles. Les privatisations, la fin de certains monopoles d'Etat, le discours sur le retrait nécessaire de l'etat, tout cela a donné l'impression que l'Etat n'avait plus de prise sur l'économie. Et ne pouvait plus protéger la société des excès et des inégalités. Le développement du commerce mondial a aussi donné l'impression que l'économie n'était pas régulée, car elle échappait à l'emprise des Etats.


     Pourtant, l'économie actuelle est très régulée. Il y a de nombreuses règles, dont le nombre est plutôt en augmentation, qui régissent l'économie. Ainsi les marchés financiers sont réglementés. En France, ils sont sous la surveillance de l'AMF, l'Autorité des Marchés Financiers. Il existe des règles qui réglementent la concurrence, et un Conseil de la concurrence pour les faire appliquer. Même le commerce international d'ailleurs est encadré par des règles, par l'intermédiaire de l'OMC.


     La finance elle-même est très réglementée, et très surveillée. Les banques sont obligées de se conformer à des ratios de solidité financière. Il existe un organisme de coopération internationale, qui définit les règles prudentielles minimales qu'elles doivent respecter: le comité de Bâle.

     En France, la Commission bancaire veille sur la gestion de celles qui ont des activités sur le territoire. Une amende a même été infligée à un grand établissement, il y a un an ou deux, parce que sa gestion des risques n'était pas jugée suffisamment efficace. Amende avec injonction d'améliorer cette gestion. C'est un des paradoxes de cette crise que d'avoir éclaté dans un des secteurs les plus réglementés et surveillés de l'économie.


     Il s'agit là de régulation au sens de règles à respecter. L'action des acteurs est encadrées par ces règles. Une autre forme de régulation est l'intervention directe d'un Etat ou d'un régulateur dans l'économie, pour agir directement sur elle.

     Or, cette forme de régulation existe toujours également. Par l'intermédiaire des crédits d'impôts, par les dépenses militaires, très importantes, notamment aux USA. Il y a les politiques agricoles. Il ne faut pas oublier non plus que les prélèvements obligatoires sont passés en France de 33% environ à 44% du PIB en moyenne, entre les années 60 et aujourd'hui. Ce qui signifie que 44% de la richesse créée chaque année dans le pays est en fait utilisée par l'Etat.


La régulation à l'origine de la crise.

     A l'origine de la crise, il y a le dégonflement brutal de la bulle immobilière. Cette bulle s'était créée parce que nous étions dans une période de crédit facile. Le crédit étant facile, les taux bas, les gens pouvaient emprunter pour acheter une maison. Le montant du crédit était garanti par le prix de la maison. Comme le crédit était facile, la demande en maisons était forte, donc les prix augmentaient.

     Ce qui ne posait pas de problème pour obtenir un crédit, car le montant du crédit était toujours garanti par le prix de la maison, qui augmentait. Une sorte de cercle vicieux. Ce processus s'est produit aux USA. Mais, en France aussi les taux bas ont provoqué une flambée de l'immobilier.


     La bulle n'était pas seulement immobilière. Il y avait une bulle généralisée sur les marchés financiers. Ainsi, les opérations à effet de levier étaient très nombreuses. Une opération a effet de levier (LBO: Leverage Buy Out, et autres variantes) consiste à racheter une entreprise à crédit.

     Le fonds qui achète l'entreprise n'apporte qu'une partie de la mise, et emprunte pour plus de la moitié du montant de l'achat. On parle d'effet de levier car on peut acheter une grosse entreprise en apportant peu d'argent, comme un levier permet de lever une charge plus lourde que soi.

     Non seulement ces opérations étaient nombreuses, mais la part payée grâce à un crédit était de plus en plus importante.

     De plus, ces entreprises étaient ensuite revendues, au bout de 3-4 ans, à d'autres fonds qui payaient également à crédit.

     On voyait également beaucoup d'entreprises racheter leurs actions. En effet, ces entreprises préféraient emprunter pour investir, et remboursaient donc le capital apporté par les actionnaires. Comme le nombre d'actions était diminué, le prix des actions augmentaient. Cette opération n'était possible que parce que le coût du crédit était inférieur au coût du capital. Là encore, c'était en raison du crédit facile.


     Pourquoi le crédit était-il si facile? On peut incriminer les nouveaux instruments financiers, en particulier la titrisation. La titrisation est la technique qui consiste à transformer les crédits en titres financiers et à les revendre sur les marchés financiers. Ce qui permet aux banques d'accorder plus de crédit.

     Cependant, ce qui détermine le crédit, c'est le niveau des taux d'intérêt. Si les banques ont pu accorder autant de crédit, et se refinancer aussi facilement, c'est parce que les taux d'intérêt le permettaient, c'est à dire qu'ils étaient suffisamment bas. Pour les particuliers comme pour les entreprises, quand les taux d'intérêt sont bas, on peut emprunter plus facilement.


     La question est de savoir pourquoi la bulle financière n'a pas été crevé plus tôt, ce qui aurait causé moins de dégât, au lieu d'attendre qu'elle se dégonfle d'elle même. L'arme qu'on aurait pu employer, ce sont les taux d'intérêt. Une hausse des taux d'intérêt, plus forte et plus rapide que ce qui a été fait, aurait pu crever la bulle. Cependant, une telle hausse posait plusieurs problèmes.


     D'abord, ce sont les banques centrales qui déterminent les taux d'intérêt. Leur première mission est de surveiller l'inflation des prix à la consommation. Pas l'inflation des actifs financiers. Elles auraient pu intervenir pour juguler cette inflation des actifs financiers et de l'immobilier, car une bulle c'est de l'inflation. Mais cela leur aurait été reproché.  


      Ensuite, aux USA, les taux d'intérêt n'étaient plus vraiment utilisés pour lutter contre l'inflation, mais pour réguler l'économie. L'inflation des prix à la consommation ne représentait plus de gros dangers. Alors, les taux variaient en fonction des dangers de ralentissement économiques.

     Si la croissance menaçait de ralentir, les taux étaient baissés. Une baisse des taux, qui facilite le crédit, est censée relancer l'économie.

     Quand on était sûr que la croissance ne courrait aucun danger, on s'inquiétait de l'inflation, et on augmentait les taux d'intérêt. De l'avis général, c'est cette politique qui a entraîné des taux trop bas, et des bulles financières et immobilières.


      Le gouvernement américain était très satisfait de la situation. Les gouvernements apprécient les taux d'intérêt bas, car ils soutiennent la croissance. La bulle immobilière permettait d'abord la bonne tenue du secteur du bâtiment. En France aussi d'ailleurs.

     Ensuite, aux USA, et en Angleterre, aussi, la hausse du prix de l'immobilier permettait aux propriétaires de contracter de nouveaux crédits à la consommation, garantis par cette hausse. Ce qui soutient la consommation, et donc la croissance.


     Nous étions donc en plein dans un processus de régulation, qui arrangeait tout le monde, et même les autres pays, puisque la croissance américaine soutenait la croissance mondiale. L'économie était régulée par les taux d'intérêt, par la banque centrale américaine, avec la bénédiction du gouvernement américain. Et c'est cette forme de régulation qui a amené la crise.


Les règles du marché

     Parmi les raisons de la crise actuelle, il y a l'opacité de certains produits financiers. Quand une banque accorde un crédit, elle se refinance en revendant le crédit sur le marché financier. Les banques ont créé des titres représentant les crédits immobiliers. Un peu comme si elles avaient mis les crédits dans une sorte de fonds, et vendu des titres de ce fonds.

     Les banques ont mélangé dans ces sortent de fonds des prêts immobiliers sans risque, et des prêts risqués, comme les subprime. Ces titres ont été vendus. Ils ont été achetés par d'autres organismes financiers qui ont fait un nouveau mélange. Ils ont pris ces titres, les ont mis dans une sorte de fonds, et les ont vendu sur le marché. On ne sait donc pas du tout comment évaluer ces titres, car on ne s'est pas du tout à quoi ils correspondent.


     Il y a d'autres problèmes liés à l'information.
Ainsi, il y a ces agences de notations qui conçoivent des produits financiers, qu'elles notent elles-mêmes. La notation est l'évaluation du risque d'un produit financier. La confusion des rôle ne garantit pas une bonne notation, c'est à dire une bonne information sur le risque attaché à ce produit.

     Ce sont ces agences qui ont conçu les titres financiers opaques dont il est question au paragraphe précédent. De même, ce sont les entreprises qui sont notées par les agences de notation qui paient ces agences. La notation détermine le profil de risque de l'entreprise, et donc le taux d'intérêt auquel elle peut emprunter sur les marchés financiers.

     Il y a d'autres situations qui posent problème. Comme le cas des banques, qui conseillent les entreprises qui veulent émettre des actions. Ce sont les mêmes banques qui conseillent les investisseurs, dont les particuliers, qui veulent investir dans les actions. Les banques, pour leur défense, disent qu'il y a une "muraille de Chine" entre les activités de conseils aux entreprises qui veulent émettre des actions, et les activités de conseils aux investisseurs. Il y a là aussi un problème d'information.


     Or, une des conditions d'un bon fonctionnement de l'économie de marché, c'est la transparence. C'est à dire, en théorie, que l'information doit être pure et parfaite. En pratique, on se contentera d'une information fiable et suffisante. Le marché ne peut pas fonctionner correctement sinon. Ce qui est logique. On doit savoir ce que recouvre un produit pour pouvoir l'évaluer. Pour pouvoir s'engager, il faut une bonne information. Pour ne pas prendre trop de risque, il faut que ce risque soit bien évalué. C'est une règle de fonctionnement.


     Ce problème de l'information peut être étendu à la communication financière des banques et des entreprises. Pour contrôler les banques, il faut connaître l'étendu des risques qu'elles prennent. Il faut donc qu'elles communiquent les chiffres de leurs opérations. Cette communication n'est peut-être pas suffisante aujourd'hui, notamment dans le domaine de certains produits comme les produits dérivés. Connaître plus en détail les activités des banques peut permettre de s'apercevoir plus tôt qu'elles prennent trop de risques.


     Au delà de la transparence, d'autres règles doivent être respectées pour éviter certaines situations choquantes, comme les parachutes dorés de certains PDG. Je ne pense pas que les conditions de rémunération soient une cause de la crise et des risques pris par les banques.

     Mais elles révèlent un problème de gouvernance. Ce sont les actionnaires qui dirigent une entreprise, normalement. Le conseil d'administration doit être l'émanation de ces actionnaires.

     Mais il ne l'est pas forcément pour les grosses entreprises. Pense-t-on vraiment que les actionnaires aient voulu récompenser des patrons qui ont failli? Il y a un problème de représentativité des actionnaires, ce qui est, en fait, un problème de contrôle de l'action des patrons.


     En conclusion, les enseignements à tirer de la crise, ce n'est pas qu'il faille plus de régulation, plus d'Etat, et moins d'économie de marché. La réalité est moins simpliste qu'elle n'est présentée habituellement. Il faut effectivement faire respecter certaines règles de transparence, qui sont des conditions de bon fonctionnement de l'économie de marché.

     Mais il faut aussi s'interroger sur les méfaits d'une régulation simpliste de l'économie, comme cela a été fait avec les taux d'intérêt. L'Etat n'étant pas non plus le garant de l'intérêt général, puisqu'il approuvait cette régulation par les taux d'intérêt. En terme de politique monétaire, des réflexions s'imposent sur le niveau des taux d'intérêts, ainsi que sur les modes d'intervention possibles pour détecter et casser au plus vite les bulles financières.


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de Maleingreau 07/04/2012 11:07


Ce dont Vladimir ne tient pas compte dans son article c'est que même s'il y a des régulations en place dans l'économie, si elles ne sont pas activées, elles ne servent à rien pour faire éclater
une petite bulle avant qu'elle ne devienne grosse. Il faut donc bien un contrôle accru de l'Etat qui doit redevenir une gardien de l'intérêt général. Et l'intérêt général ne se limite pas à
davantage de consommation et de croissance. Il faut revoir les définitions des ingrédients de la croissance, de l'emploi et de la monaie.


Dès que j'ai la soultion, je vous préviens.